来源(yuán)：高瑞东(dōng)宏观笔记

　　核心观(guān)点

　　本周聚焦(jiāo)：

　　一季(jì)度，国内经济回暖主要缘于疫后复苏(sū)红利(lì)驱动(dòng)，表(biǎo)现为生产(chǎn)恢复推动出口形势好(hǎo)转，出行需求(qiú)释放催化下游消费回暖。从行业表(biǎo)现看，制造业(yè)从去年四季(jì)度的“量价齐跌”转向“量(liàng)升价跌(diē)”，企业或从主动去库转向被动去库。从(cóng)景气度(dù)边际(jì)表现看，下游消费制造(zào)>；中(zhōng)游装备制造>；上(shàng)游原材料加(jiā)工(gōng)；服务业(yè)中，交通运输、住宿餐(cān)饮(yǐn)、房地产等线下活(huó)动回(huí)暖(nuǎn)，但距(jù)离(lí)疫情前仍有(yǒu)一定差距。

　　向前看(kàn)，考(kǎo)虑到疫后经济脉(mài)冲式(shì)修复放缓、海(hǎi)外总需求回落预期逐步(bù)兑现，消费回暖和产(chǎn)业升(shēng)级将(jiāng)成为推动下一阶段国(guó)内经济复苏的主(zhǔ)线。

　　制造业(yè)、服(fú)务业是驱动一季度经济复苏的主因

　　从一季(jì)度GDP表现看，制造业，交通运(yùn)输(shū)、房地产等行业(yè)景气度明显提升，而建筑业景气(qì)度回落，与年初出(chū)口数据好转、服务消费快(kuài)速恢复、房地产销售(shòu)回暖(nuǎn)而投资疲(pí)弱的(de)特点相(xiāng)一致。

　　从制造业内部来看，今年3月，制造业各(gè)行业景气度普遍(biàn)回(huí)暖，多数(shù)从去(qù)年12月的“量价(jià)齐跌”转(zhuǎn)入(rù)“量升价(jià)跌”，指向经(jīng)济复苏初期(qī)，供(gōng)给端修复(fù)好于需求端，行业整体去(qù)库(kù)进程尚未结束(shù)。从行业(yè)景(jǐng)气(qì)度(dù)边际(jì)改善情况来看(kàn)，下游消(xiāo)费制造>；；；中游装备制造(zào)>；；；上游原材(cái)料加(jiā)工，煤炭行业景气度表现为(wèi)高(gāo)位放缓。

　　下(xià)游消费制造行业中(zhōng)，与出行、地产后(hòu)周期相关(guān)的(de)酒饮料茶、纺织服装、文教(jiào)娱、烟草、家(jiā)具(jù)制(zhì)造行业景气(qì)度(dù)较高，部(bù)分行业(yè)表(biǎo)现(xiàn)为“量价齐(qí)升”。

　　中游装备制造业行业景气度居中，表(biǎo)现为“量升(shēng)价跌”。从“量”维度看，电气机械、专用设备、运输设备>；；；汽车制造(zào)、金属制(zhì)品>；；；通用设(shè)备、电子(zi)设备。

　　上游原材(cái)料加工(gōng)行业景气度改善幅度最(zuì)弱，由于行业(yè)库(kù)存(cún)水(shuǐ)平偏高(gāo)，多(duō)数行业仍然受到价格下跌(diē)的(de)困扰，表现为“量升价跌”。从(cóng)“量”维度看，有色金(jīn)属>；；；黑色(sè)金属、非金(jīn)属矿物(wù)>；；；石油(yóu)石化行业。

　　消费回暖和产业升级或(huò)是(shì)推动下一(yī)阶段经济复苏的主线(xiàn)

　　一季(jì)度，国内经济复苏主要受益于疫(yì)后复苏(sū)红利驱动。需求方面，出行类(lèi)消费(fèi)快速复苏(sū)，前(qián)期(qī)积压(yā)的购房、服(fú)务消费需(xū)求得以释放(fàng)；供给方面(miàn)，国内复工复产(chǎn)加快(kuài)推进，生(shēng)产端快速恢复，是推动(dòng)年初出(chū)口数据好转的(de)重要原因(yīn)。

　　进入3月，经济(jì)复苏(sū)节奏(zòu)有所(suǒ)放缓，指向疫后(hòu)复(fù)苏红利驱动边(biān)际转(zhuǎn)弱(ruò)，随着未来海外总需求回落的预(yù)期逐步兑现，后续驱动国内(nèi)经(jīng)济增长的线索，大概率(lǜ)来(lái)自于消费回暖和(hé)产业升级两条主线。

　　一是(shì)，一季度(dù)居民收(shōu)入向上修复(fù)，消费倾向明显回(huí)升，已经高于2020-2022年疫情期间(jiān)水平(píng)，同时信贷数据指(zhǐ)向居民“去杠杆(gān)”势头缓(huǎn)和，未(wèi)来(lái)消费(fèi)回暖的确定性进一步(bù)增强(qiáng)。预计交(jiāo)通(tōng)、住(zhù)宿、餐(cān)饮、娱(yú)乐等服务消费(fèi)有望持续修复，家电、家具(jù)、纺(fǎng)服(fú)等与出(chū)行(xíng)及地产后周期相关的(de)可选消费也有望进一步(bù)回暖(nuǎn)。

　　二是，产(chǎn)业升(shēng)级路(lù)径驱动下，汽车和“新三样”产(chǎn)品出(chū)口(kǒu)优势增强，有望维持(chí)出口韧(rèn)性；随着下(xià)游(yóu)消(xiāo)费稳(wěn)步修(xiū)复、二季度PPI同比(bǐ)触底回升，制(zhì)造(zào)业企业盈利有望向上修(xiū)复(fù)，企业将从主(zhǔ)动(dòng)去库(kù)逐步转向被动去库、主动补库，设备(bèi)投资需(xū)求有望(wàng)改善，推动中游装备(bèi)制造景(jǐng)气度维(wéi)持高位。

　　风险(xiǎn)提示：国内经济恢复力度不(bù)及预(yù)期；海(hǎi)外需求超(chāo)预期回落。

　　一(yī)、节后消费降温，带动CPI涨幅明显回落

　　一、本(běn)周聚焦(jiāo)：疫后经济复苏有哪些结(jié)构性(xìng)特(tè)征？

　　1.1 制(zhì)造业、服务(wù)业是(shì)驱动(dòng)一季度经济(jì)复苏的主因

　　一季度我(wǒ)国GDP总量实现超预(yù)期增长，指向疫后复苏背景下(xià)，国内经济(jì)企稳(wěn)回(huí)升(shēng)。但不同(tóng)于(yú)海(hǎi)外国家疫后复苏的规律，本轮国内疫后(hòu)复(fù)苏发生在(zài)外需(xū)回落、国内经济转向高质量发展、居民(mín)前期“去(qù)杠杆”的过程中，因此驱动疫后经济复苏的力量并不均(jūn)衡，行业分化特(tè)征明(míng)显。因此，我(wǒ)们重点从行(xíng)业层面，观测(cè)当前各行业景(jǐng)气(qì)度水平。

　　从GDP不变价观测(cè)各行业表现来看(kàn)，今(jīn)年一季(jì)度制(zhì)造业(yè)、交通运输业(yè)、房地(dì)产业景(jǐng)气度明(míng)显(xiǎn)提升，而建筑业景气度回落，与年(nián)初出口数据(jù)好转、服(f定性变量与定量变量区别在哪，定性变量与定量变量区别ú)务(wù)消费快速(sù)恢(huī)复(fù)、房地产销售回暖而投资(zī)疲弱的(de)情况相一致(zhì)。

　　我们以2019年为基期计算各(gè)年份的复(fù)合增速，观察各(gè)行业增(zēng)加值变化(huà)。

　　今年(nián)一(yī)季度第一产(chǎn)业增(zēng)加值增速为3.6％，低于(yú)去年(nián)四季度(dù)的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年增速，与近年(nián)来(lái)加(jiā)快建设农业(yè)强国，推进农业农村现(xiàn)代化的目标(biāo)有关。

　　今年一季(jì)度第二(èr)产业(yè)增(zēng)加(jiā)值(zhí)增速升至(zhì)5.4％，高于去年四季度的4.4％。其中，制造业迎(yíng)来较(jiào)快复苏(sū)，增加值增速提升(shēng)至(zhì)5.9％，高于去(qù)年(nián)四季度(dù)的4.7％，但低(dī)于2021年全年增速，与去(qù)年下半年之(zhī)后外需转弱(ruò)、居民商品消(xiāo)费恢复偏(piān)慢有(yǒu)关。而建筑业景气度明显(xiǎn)回落，增(zēng)加值增速回落(luò)至1.9％，低于(yú)去年四季度的3.1％，主要受房地产新开工拖累。

　　今年一(yī)季度第三产(chǎn)业增加(jiā)值(zhí)增速小幅升至4.7％，略高(gāo)于去年(nián)四季度的(de)4.6％，但相(xiāng)较疫(yì)情前仍存在(zài)产出(chū)缺口。其中(zhōng)，受益于居民出行活动恢复，交通运输、仓储和(hé)邮政业增(zēng)加值增速明显提升(shēng)，自(zì)去(qù)年四季度的3.4％升至5.9％，但低(dī)于2019年、2021年全年(nián)增速；住宿(sù)和餐(cān)饮业增(zēng)加(jiā)值增速小幅回(huí)升，尽管高于疫情三年来的(de)平均增(zēng)速，但绝对水平不及(jí)2019年，指向供给水平恢(huī)复(fù)较慢(màn)。而受益于(yú)新房和(hé)二(èr)手房(fáng)销(xiāo)售(shòu)回暖，今年(nián)一季(jì)度房地产业增加值(zhí)增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化，中(zhōng)下(xià)游(yóu)改善幅度好于上(shàng)游

　　对于(yú)行(xíng)业(yè)景(jǐng)气(qì)度的观(guān)测，我们采(cǎi)用量（各行业工业增(zēng)加值增速）与价格（各行(xíng)业工业品(pǐn)价(jià)格增(zēng)速）分别作(zuò)为(wèi)供需的(de)衡量指标。主要选(xuǎn)取28个(gè)主要行业(yè)自2019年以来(lái)的(de)月度数据，首先(xiān)将各行业(yè)增加值增速(sù)调整为以(yǐ)2019年为(wèi)基期的复合增速，其次(cì)计算2019年-2023年3月，每月的增加(jiā)值(zhí)增速和PPI增速的分位数水平，通过对(duì)比2022年(nián)12月和2023年3月的分位(wèi)数水平，捕(bǔ)捉其边际(jì)变化。

　　今年3月，制造业各行业景气度出(chū)现普(pǔ)遍(biàn)回暖(nuǎn)，多数从去年12月的“量价齐跌”转入“量升价(jià)跌”，指向(xiàng)经济复苏(sū)初期，供给端修复好于需(xū)求(qiú)端，行业(yè)整体去库进程尚(shàng)未结束。从(cóng)行(xíng)业景气度边际改善情(qíng)况(kuàng)来(lái)看，下游消(xiāo)费(fèi)制造>；；；中(zhōng)游(yóu)装备制造>；；；上游原材料加(jiā)工，煤炭行业景气(qì)度(dù)呈现高位放缓情况。

　　下游消费制造行(xíng)业中，与出行、地产(chǎn)后周期(qī)相关(guān)的行(xíng)业(yè)景气度最高(gāo)，部分(fēn)行业步入“量价齐升(shēng)”阶段。今年3月，与(yǔ)居民外出消费相关的，酒饮料茶、纺织服装(zhuāng)、文(wén)教娱乐的量价(jià)分位数水平均处在高景气度区(qū)间，烟(yān)草(cǎo)、家具制造行业(yè)也呈现“量(liàng)价(jià)齐升”的特征(zhēng)；食品制造景气(qì)度有所回落，农(nóng)副(fù)加(jiā)工行(xíng)业表(biǎo)现为(wèi)“量价齐(qí)跌”，食品制造行业表现为“量升价(jià)跌”，二(èr)者价格下(xià)跌(diē)主要与高库(kù)存水平有关，今年2月(yuè)，库存同(tóng)比(bǐ)均(jūn)处(chù)在2016年以来(lái)90％以上分位数水平；而(ér)随着防疫需(xū)求(qiú)的降(jiàng)温，医药制造业(yè)景气度有所回落，表现为“量跌价平”。

　　中游装备(bèi)制造(zào)业(yè)行业景气度居(jū)中，均(jūn)表现为“量升价跌”。一方面与原材(cái)料成本下(xià)跌有关，另一(yī)方(fāng)面，也(yě)与(yǔ)年初外需(xū)表现好于(yú)内需，部分行业仍在去库进程有(yǒu)关(guān)。其(qí)中(zhōng)，电气机械、专用设备、运输设(shè)备工业(yè)增(zēng)加值(zhí)增(zēng)速改善幅度(dù)最(zuì)大，受益于国内(nèi)产业升级、出口优势带来(lái)的韧性驱动(dòng)；其次(cì)是汽(qì)车制造、金属(shǔ)制品(pǐn)，改善幅度(dù)最弱的(de)是通(tōng)用设备、电子设备，与房(fáng)地产新(xīn)开工强度(dù)较弱(ruò)、消费电子行业周期性走弱有关。

　　上游原材料加(jiā)工行业(yè)景气度改善幅度偏弱(ruò)，由于行(xíng)业库存水(shuǐ)平偏高，多数(shù)行业(yè)仍受(shòu)制于价格(gé)下跌(diē)的困扰(rǎo)，表现(xiàn)为“量升价跌”。其(qí)中，有色(sè)金属行业(yè)生产端改(gǎi)善幅度最大，3月增加值增速位于2019年(nián)以来70％分(fēn)位数水平，但受全球大宗商品下行周期(qī)影(yǐng)响，价格依旧承压(yā)；随着(zhe)年初建筑业施工(gōng)回暖，相关的黑色金(jīn)属、非(fēi)金(jīn)属制(zhì)品景气(qì)度提升，但由于(yú)库存水平偏高，价格仍处在下跌区间(jiān)，拖累整体盈利水(shuǐ)平；石化(huà)链(liàn)条行业生产水平普遍回暖，但(dàn)分位(wèi)数(shù)水(shuǐ)平仍处在50％以下的景气度偏低区间，今(jīn)年由于能(néng)源(yuán)危(wēi)机缓解，产(chǎn)品价格(gé)相较去年同(tóng)期也出现普遍下跌。

　　煤炭(tàn)开采(cǎi)景(jǐng)气度(dù)仍(réng)处在(zài)高位(wèi)，但出(chū)现边(biān)际放(fàng)缓，生产及价格水平同步回(huí)落。这与去年以来行业产能持续扩张有关，今年2月，煤炭(tàn)开(kāi)采产成品库存同比处在(zài)2016年以来94％分位数水(shuǐ)平(píng)。

　　1.3 消费回暖和产(chǎn)业升级或是推动(dòng)下一阶段经(jīng)济复(fù)苏的主线

　　一季度，国(guó)内经济复(fù)苏主要受益(yì)于疫后复(fù)苏红利。一方面，消(xiāo)费(fèi)场景恢复后，出行类消费快速(sù)复苏，前(qián)期(qī)积(jī)压的(de)购房(fáng)、服务(wù)性需求得以释放；另一方面，国(guó)内复工复产加快推(tuī)进，保证供给端的快速恢(huī)复，是推动年初出(chū)口数据好转(zhuǎn)的重要原因。

　　进(jìn)入3月，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后(hòu)红利释放(fàng)效果转(zhuǎn)弱(ruò)，随(suí)着未来海外总需求回落的预(yù)期逐步兑现，后续驱动国内经(jīng)济增长的(de)线索(suǒ)，大概率来自于(yú)消费回暖和产业升级(jí)两(liǎng)条(tiáo)主线。

　　一是，随着居民收入提升和消费意愿(yuàn)改善，未来消费(fèi)回暖的确定性(xìng)进一步(bù)增强，交通、住宿(sù)、餐饮、娱乐等服务消费，以及(jí)家电、家具、纺(fǎng)服等可选消(xiāo)费景气度均(jūn)有望提升。

　　从一季(jì)度居民收入和消(xiāo)费数据看，居民收(shōu)入增(zēng)速提升，消费倾向开始回升，已经高于(yú)2020-2022年，但尚未修复(fù)至疫情前水平。以2019年为基期的复合增速看，今年(nián)一季度，全国居(jū)民人均可支配收入增(zēng)速(sù)提升(shēng)至6.4％，高于去(qù)年(nián)四季度的5.6％，居民(mín)人均消费支出增速提升至5.0％，高于去年四季(jì)度(dù)的(de)3.0％。一季度居民(mín)平均消费倾向(xiàng)为(wèi)62.0％，已经高于2020-2022年同期(qī)均值60.9％，但距离(lí)2019年同期的65.2％仍有(yǒu)一(yī)定差(chà)距。未来随着服务业恢复(fù)持(chí)续向好，有(yǒu)望带动相关就业岗位加快恢复，进(jìn)一步(bù)提振居民消费意愿(yuàn)。

　　从居民存贷款数(shù)据看，居民(mín)储蓄意愿有所减(jiǎn)弱，消费和投(tóu)资信心正(zhèng)在筑(zhù)底。今年以来，居民储蓄意(yì)愿(yuàn)有所(suǒ)减弱，“去杠杆”势(shì)头缓和。从存款数据看，3月居民新增存(cún)款同比(bǐ)增量降至(zhì)2051亿元(yuán)，低于1-2月9375亿元的(de)同比增量(liàng)均值，也低于2022年(nián)6617亿元的月均同比增量(liàng)。从贷款数据(jù)看，3月居(jū)民部门新(xīn)增(zēng)净融资同比多增4859亿元，其中(zhōng)，短期信贷(dài)同比多增(zēng)2246亿元，中(zhōng)长期信(xìn)贷同(tóng)比(bǐ)多(duō)增2613亿元。居民(mín)部门新增净(jìng)融资连(lián)续2个月维(wéi)持同(tóng)比扩张，指向居民预期(qī)可能正在筑底(dǐ)，“去(qù)杠杆”势头开始(shǐ)放缓。今年第一季(jì)度城镇储户问卷调查结果显示，倾向于“更多储(chǔ)蓄”的(de)居民占58.0定性变量与定量变量区别在哪，定性变量与定量变量区别％，比上季度减少3.8个(gè)百分点；倾向于“更多消费”和(hé)“更多投资”的居民分别占23.2％和18.8％，均分别高于上季度(dù)的22.8％、15.5％，同样也指向居民储(chǔ)蓄意(yì)愿降低、消费和投资(zī)意愿提升。

　　二是，产业升级路径(jìng)驱(qū)动下(xià)，汽车(chē)和“新(xīn)三样”产品(pǐn)出口(kǒu)优势增(zēng)强，以及(jí)相(xiāng)关行业设备(bèi)投资更新，有望推动(dòng)中游装备(bèi)制(zhì)造景气度维持高位。

　　一方面，今年一季度(dù)国内出口(kǒu)数据(jù)回(huí)暖，除与欧美供需缺口(kǒu)短(duǎn)期走阔(kuò)、国内复工复产加(jiā)快推(tuī)进(jìn)外(wài)，也(yě)受益(yì)于RCEP政策红(hóng)利持续释放，以及(jí)汽(qì)车和“新三样”产品(pǐn)出口优势(shì)增强。今年在海外总需求回落背景下，我国(guó)与(yǔ)RCEP国家贸易往来(lái)加强、以及新能(néng)源产品优(yōu)势(shì)强(qiáng)化(huà)，有望维持装备制造(zào)领(lǐng)域出口(kǒu)韧性。

　　另一方面，企业(yè)盈利下滑和库(kù)存高位，对制造业投资扩(kuò)产(chǎn)造成一定压(yā)力(lì)。但(dàn)随着下游(yóu)消(xiāo)费稳步(bù)修(xiū)复、二季度PPI同比(bǐ)触底(dǐ)回升，制造业企业盈利有(yǒu)望向上(shàng)修复。目前(qián)看，电气机(jī)械等装备制造(zào)业去库(kù)进程已进入(rù)下(xià)半场(chǎng)，今年1-2月(yuè)专用设备(bèi)、通(tōng)用设备产成(chéng)品(pǐn)库存增速(sù)呈现触(chù)底(dǐ)反弹(dàn)。随(suí)着需求回暖、盈利修复，企(qǐ)业将从主动去(qù)库(kù)逐步转(zhuǎn)向被动去库、主动补库，设备投资需(xū)求将随之(zhī)提(tí)升。

　　二(èr)、海(hǎi)外观察(chá)

　　2.1金融与流动(dòng)性数(shù)据：各国国债收益率多数(shù)上行(xíng)

　　美国10年期国债收益率上行。本周（截至(zhì)4月21日）美(měi)国10年期(qī)国债收益(yì)率3.57％，较上(shàng)周末(mò)上行(xíng)5BP，其中(zhōng)通胀(zhàng)预期较上周下(xià)行2BP，实(shí)际收益率1.29％，较(jiào)上周末上升(shēng)7BP。法国10年期(qī)国债收益率较上周(zhōu)末上(shàng)行5BP至2.99％，德国10年(nián)期国债收益率(lǜ)较上周(zhōu)末上行7BP至2.44％，日(rì)本(běn)10年期国债收益率(lǜ)较(jiào)上周末上(shàng)行2BP至0.48％（截至4月20日），英(yīng)国(guó)10年期国债收益率较上(shàng)周(zhōu)末上行20BP 至3.86％（截(jié)至(zhì)4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利差收窄。本周美国10年期和2年期国债期限利差为-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企业期权调(diào)整(zhěng)利(lì)差较上周末(mò)持平为(wèi)0.55％，美国高收益债期权调整利(lì)差较上周(zhōu)末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全(quán)球市场：全球(qiú)股市涨跌分化，大(dà)宗商品价格普跌(diē)

　　全(quán)球(qiú)股市涨跌分化。本周（4月17日至4月(yuè)21日），欧洲股市普涨，法国(guó)CAC40、英国富时(shí)100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利(lì)富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标普500、道(dào)琼斯(sī)工业(yè)指数、纳斯达(dá)克(kè)指数分别下(xià)跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股(gǔ)市分(fēn)化，俄(é)罗斯RTS、新(xīn)西(xī)兰标(biāo)普(pǔ)50、日(rì)经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普200、韩国(guó)综(zōng)合指数、上证指数、恒生指数(shù)分(fēn)别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品(pǐn)价格普跌。其(qí)中(zhōng)，LME铝上涨0.71％，其余大宗商品价(jià)格普(pǔ)跌。COMEX黄(huáng)金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦(jiāo)炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下(xià)跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行(xíng)观(guān)察：美欧加息步伐(fá)或将继续

　　4月(yuè)19日，美联(lián)储褐皮(pí)书公(gōng)布(bù)，显(xiǎn)示近几周美国(guó)经(jīng)济增(zēng)长陷入停滞，通胀和招聘活动放缓(huǎn)，信贷渠道变(biàn)窄。褐皮书称(chēng)，最近几周(zhōu)美国总(zǒng)体经济(jì)活动几乎没有变化(huà)，几(jǐ)个辖区指出在不确定性(xìng)增(zēng)加和对流动性(xìng)的(de)担忧加剧(jù)之际，银行收紧了贷(dài)款标准。近期美(měi)国总(zǒng)体物价(jià)水(shuǐ)平温和上升，但价格上涨速度(dù)或有所(suǒ)放缓。

　　美联储官员表示为应对高(gāo)通胀，加(jiā)息步伐(fá)或(huò)将继续。4月21日，美联储(chǔ)哈克称(chēng)，需要(yào)进(jìn)一步收紧政(zhèng)策来应对高通胀，加息(xī)结(jié)束后美(měi)联(lián)储将需要在一(yī)段时间内维持(chí)利率稳定。同日(rì)美联储梅斯特表示，预(yù)计今年货币政策将(jiāng)需要(yào)进(jìn)一步进入限制性区域，终端利率(lǜ)或将高于(yú)5％，具体取决于经济和金融形(xíng)势的发展。

　　欧洲央(yāng)行货币政策(cè)会议纪要公布(bù)，绝(jué)大多数(shù)委员同意(yì)将(jiāng)利率上(shàng)调50个基点。4月20日公布(bù)的欧洲央行会议纪(jì)要显示(shì)，货币政策在(zài)降低通(tōng)胀方面仍有一(yī)段路(lù)要走，一些委员认(rèn)为整体而言通胀(zhàng)风(fēng)险倾向于上行。金融市场紧张局(jú)势被视为经(jīng)济和(hé)通胀前(qián)景重大(dà)不确定性的来源。然而除非形势显著(zhù)恶(è)化，否则(zé)金融市场(chǎng)的紧张局势不太可(kě)能从根(gēn)本上改变(biàn)欧洲(zhōu)央行管理委员(yuán)会对通(tōng)胀(zhàng)前(qián)景的评估。

　　2.4 海外政策：欧(ōu)洲“芯(xīn)片法(fǎ)案”落地；美(měi)财长耶伦强调美(měi)国(guó)“国家安全”

　　4月18日，欧洲理事会和欧洲议会通过(guò)了一项临时政治协议，就涉及(jí)430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版本达(dá)成(chéng)一致。法案目标是(shì)到(dào)2030年，欧盟拟动(dòng)用430亿欧元资金提振(zhèn)半导体行(xíng)业，以将欧盟(méng)占全球(qiú)半导(dǎo)体制造(zào)市场的份(fèn)额从10％提升至至(zhì)少20％；大幅提升芯(xīn)片制造工艺，建(jiàn)立欧盟(méng)的半导体(tǐ)供应链，并与(yǔ)美国和亚洲同行(xíng)竞争。

　　4月20日(rì)，美国(guó)众议院议长麦卡锡表示，正(zhèng)在推(tuī)出(chū)一份债(zhài)务上(shàng)限相关(guān)立(lì)法(fǎ)措施。白宫需(xū)要开始就债务上限进行(xíng)谈判(pàn)；众议院(yuàn)共和党希(xī)望提高债务上限(xiàn)并削(xuē)减(jiǎn)支(zhī)出；正在推出一份(fèn)债务上限相关立法措施；债(zhài)务法案(àn)将设法收回未使用的防(fáng)疫资金用于日(rì)常(cháng)开(kāi)支；法(fǎ)案将(jiāng)减(jiǎn)少对国(guó)税局的拨款，并(bìng)结束绿色产业补(bǔ)贴措施。

　　4月20日，美国财政部长耶伦就中美关(guān)系发(fā)表讲(jiǎng)话，表明美国(guó)无意与中国脱钩，但未来仍将(jiāng)强调(diào)“国家安全”。耶伦宣(xuān)称，任何(hé)与中国脱钩的(de)努力都将是“灾难(nán)性的(de)”，美国寻(xún)求与中国建立(lì)“建(jiàn)设性和(hé)公平的经(jīng)济关(guān)系”。但“当美国(guó)利益受到威胁时”，美国将(jiāng)坚定地捍卫国家安全，即使以牺牲中美关系为代价。在国(guó)际关系中，耶伦表示(shì)美中(zhōng)两(liǎng)国有(yǒu)必要“坦诚讨论棘(jí)手问(wèn)题”，比(bǐ)如帮助面临(lín)债务(wù)问题的新兴(xīng)市场和(hé)发(fā)展中国家等。

　　三(sān)、国内观察

　　3.1上游：原(yuán)油、铜价(jià)环比上(shàng)涨

　　原(yuán)油价格环(huán)比上(shàng)涨，环比(bǐ)由负转正。2023年4月以来，WTI原油(yóu)价格环比上涨10.06％，环比(bǐ)由负转正(zhèng)，由上月的-4.54％转正为本(běn)月的10.06％，最新月度均(jūn)价为80.75美元(yuán)/桶(tǒng)。布(bù)伦(lún)特原油(yóu)价格环比上涨7.14％，环比由(yóu)负转正，由上月的-5.18％转正为本月的7.14％，最新月度均价为(wèi)84.87美元(yuán)/桶。

　　铜价、铝价环比上(shàng)涨，铜、铝库存同(tóng)比下降。2023年4月以来(lái)，铜价环比上涨0.86％，环(huán)比由负转正，由上月的-1.33％转正为本(běn)月的0.86％，库存同比下(xià)降(jiàng)51.71％，降幅相对上(shàng)月扩(kuò)大44.13个百分(fēn)点。铝价环比上涨2.25％，环比(bǐ)由负(fù)转(zhuǎn)正，由上月的(de)-5.26％转正为本月的2.25％，库存同(tóng)比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游(yóu)：水(shuǐ)泥(ní)价格指数环(huán)比上(shàng)升，螺纹钢价格环(huán)比下(xià)跌(diē)，库存同比下降

　　水泥价格指(zhǐ)数(shù)环比上升。4月以(yǐ)来，全国水(shuǐ)泥价格指数环比上涨2.27％，增幅(fú)缩(suō)小0.92个百分点(diǎn)。华(huá)北、东(dōng)北、华东、中南(nán)、西北以及西(xī)南各区价格(gé)指(zhǐ)数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺(luó)纹钢(gāng)价格环比下跌，库存同(tóng)比下降，钢坯库存同比上涨。2023年4月以来(lái)，螺纹钢价格(gé)环比由正转负，环比由上(shàng)月的0.96％转负为-4.55％。螺(luó)纹(wén)钢库(kù)存同比(bǐ)下降(jiàng)15.42％，跌幅相对上月(yuè)缩窄3.26个百分点(diǎn)。钢坯库存(cún)同比上涨64.88％，增幅缩小(xiǎo)157.85个百分(fēn)点(diǎn)。

　　3.3下游(yóu)：商品房(fáng)成(chéng)交(jiāo)面(miàn)积增幅(fú)缩(suō)窄，猪价菜价下(xià)跌，水果价格上涨

　　商品(pǐn)房成交面积增幅缩窄(zhǎi)。2023年4月以来，商品房成交面积上涨64.71％，增幅(fú)缩(suō)窄12.17个百分(fēn)点。其中(zhōng)，一(yī)线、二线、三(sān)线(xiàn)城市商品(pǐn)房成交面积同比分别为：97.11％、59.75％以及(jí)36.2％，同比(bǐ)变动幅度分别为(wèi)36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土(tǔ)地成交面积跌幅(fú)收窄。2023年4月以来，百城(chéng)土地供应面积同比增速为(wèi)5.80％，上月(yuè)为-12.02％；土(tǔ)地成交面积同比增速为(wèi)-0.12％，上月为-13.41％；土(tǔ)地成(chéng)交(jiāo)溢价率为5.50％，较上月(yuè)上(shàng)涨1.99个百分(fēn)点。

　　猪肉、蔬菜价(jià)格(gé)下跌，水果价(jià)格上涨。2023年4月(yuè)以来，猪肉价格环比下(xià)跌(diē)5.08％至(zhì)19.54元/公斤，跌幅相对上月扩大2.6个百(bǎi)分点。蔬菜价格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅(fú)缩窄0.55个百分(fēn)点。水(shuǐ)果价格环比(bǐ)上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩(suō)小(xiǎo)4.54个百分点。

　　乘用车日均零售销量增幅(fú)扩大(dà)。4月(yuè)以(yǐ)来，乘(chéng)用车日(rì)均零售(shòu)销量同比增加(jiā)17.39％，增(zēng)幅扩(kuò)大(dà)16.26个百分点。批发销量同比(bǐ)增加15.64％，增幅扩(kuò)大(dà)8.26个(gè)百分点。

　　3.4流动性：货币(bì)市场利率趋(qū)势(shì)分(fēn)化，国债利率(lǜ)普遍下行

　　货(huò)币市场利率趋势分化(huà)，国债利率(lǜ)普(pǔ)遍下行(xíng)。2023年(nián)4月(yuè)以来(lái)，R001较上月末下行(xíng)36bp至(zhì)2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行(xíng)46bp至2.27％；DR007较上月末(mò)下行12bp至2.27％。一年(nián)期(qī)国债利率较上(shàng)月(yuè)末(mò)下行8bp至2.19％。十年期国债利率(lǜ)较上月(yuè)末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企(qǐ)业债利率较上(shàng)月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率较上(shàng)月(yuè)末(mò)下(xià)行5bp至3.34％。

　　3.5国内政(zhèng)策：发改委(wěi)强调(diào)提(tí)振(zhèn)消费持续回升的(de)动(dòng)力；国资委强调着力发展战略(lüè)性新兴产(chǎn)业

　　4月19日，国家发展改革委举行4月份新闻发(fā)布会，强(qiáng)调要提振(zhèn)消费持续(xù)回(huí)升的动力。接下来将重点做好四方面工作(zuò)：一是(shì)，研究起草关(guān)于恢(huī)复和扩(kuò)大消费的(de)政策文件，围绕大宗消费、服(fú)务消(xiāo)费(fèi)、农(nóng)村消(xiāo)费等(děng)重点领域(yù)；二是(shì)，下大力气稳定汽车消费，大力(lì)推动新能源汽车下乡；三是，会同有关方面优(yōu)化就业、收入分配和消(xiāo)费(fèi)全(quán)链条良(liáng)性循环(huán)促进机制；四是，研究制定关于营造放心消费(fèi)环境的(de)政策文件。

　　4月19日，国资委党委召(zhào)开扩大会议，强调(diào)推动(dòng)国资央企着力发展实体经济(jì)特别是战略性新兴(xīng)产业(yè)。会议认为，要更好推动国资(zī)央企(qǐ)在中国式(shì)现(xiàn)代化新征(zhēng)程中(zhōng)走在前列，着力提升科技自(zì)立自(zì)强水平，提(tí)升自主创新(xīn)能(néng)力；着力发展实(shí)体经济(jì)特(tè)别是战略性新兴产业，加快推进现代化产业体系建设；抓好新一轮国(guó)企改革深化提(tí)升行动组织(zhī)实施，高水(shuǐ)平参(cān)与共建“一带(dài)一(yī)路”。

　　4月20日，工信部举办发布会介绍一季度工(gōng)业和(hé)信息化发展状况，表示下一(yī)步将制定(dìng)实施重点行业稳(wěn)增长的工作方案。一是营造良好产(chǎn)业发展环境，落实(shí)落(luò)细稳增长(zhǎng)政策举措，抓实(shí)抓细部省协作、部门(mén)协同；二是(shì)推(tuī)动出(chū)口(kǒu)保稳提(tí)质(zhì)，加大对制造业外贸(mào)企业的支持力度(dù)，配合有关部(bù)门落实好稳外贸政策举措；三是促进内需加快(kuài)恢(huī)复，以高质量供给促进消费；四是(shì)持续增强发(fā)展(zhǎn)动能(néng)，加快(kuài)战略(lüè)性新兴产业的创新发展。

　　四、财(cái)经日历

　　五(wǔ)、风险提示

　　国(guó)内(nèi)经济恢复力(lì)度(dù)不及(jí)预(yù)期；海外需求超预期(qī)回落。

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