来源：高瑞东(dōng)宏观笔记(jì)

　　核心观点

　　本周聚焦：

　　一季度，国内经济回暖(nuǎn)主(zhǔ)要缘于疫后复苏红利驱动，表现为生产(chǎn)恢复推动出口形势好转，出行需(xū)求释(shì)放(fàng)催化下游消费回暖。从行业表现(xiàn)看(kàn)，制造业(yè)从去年四季度的(de)“量(liàng)价齐跌(diē)”转(zhuǎn)向(xiàng)“量(liàng)升价跌”，企业或从主(zhǔ)动去(qù)库转(zhuǎn)向被动去(qù)库。从景(jǐng)气度(dù)边际表(biǎo)现看，下(xià)游(yóu)消费(fèi)制造(zào)>；中游(yóu)装(zhuāng)备制造>；上游原(yuán)材(cái)料加工；服务业中，交(jiāo)通运输、住宿(sù)餐饮、房(fáng)地(dì)产等线下活动(dòng)回暖，但距离疫情(qíng)前仍(réng)有一定差距。

　　向前(qián)看，考虑到疫后经济脉(mài)冲式修复(fù)放缓、海外总需求(qiú)回(huí)落预期逐步(bù)兑(duì)现，消费(fèi)回暖和产业升级将成为推(tuī)动下一(yī)阶(jiē)段国内经济复苏的主线(xiàn)。

　　制造业、服务业是驱动一季度经济复苏的(de)主因

　　从一季度GDP表(biǎo)现(xiàn)看，制造业，交通运输、房地产等行业景气度明显提(tí)升，而建筑业景气度回落(luò)，与年初(chū)出口数(shù)据好(hǎo)转、服务(wù)消费快速恢复、房地产销售(shòu)回(huí)暖(nuǎn)而投资疲弱的特点(diǎn)相(xiāng)一致(zhì)。

　　从制造业(yè)内部来看(kàn)，今年3月，制造业(yè)各行(xíng)业景气(qì)度普遍回暖，多数从去年(nián)12月的“量价齐跌”转入“量升价(jià)跌(diē)”，指(zhǐ)向经济复苏初期，供给端修复(fù)好(hǎo)于需求(qiú)端，行业整体去库进程尚(shàng)未(wèi)结束。从行业景气度(dù)边际(jì)改善情况来看，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上(shàng)游原材料加工，煤炭行业(yè)景气度表现为高位放缓(huǎn)。

　　下(xià)游消(xiāo)费制造行业中，与出行、地产后(hòu)周(zhōu)期相关的酒饮(yǐn)料(liào)茶、纺(fǎng)织服(fú)装、文教娱、烟草、家具(jù)制造行业景气度较高，部分(fēn)行业表现为“量价齐升”。

　　中(zhōng)游装(zhuāng)备制造(zào)业行业景气度居中，表现(xiàn)为(wèi)“量升价跌”。从“量”维度看，电(diàn)气机械(xiè)、专用设备、运输设备>；；；汽车制造、金属制品(pǐn)>；；；通用设备、电(diàn)子设备。

　　上游原(yuán)材料加(jiā)工行业(yè)景(jǐng)气度(dù)改(gǎi)善幅度最弱，由于行业库存水平偏高，多(duō)数行(xíng)业仍(réng)然受到价格(gé)下跌的困扰(rǎo)，表(biǎo)现为(wèi)“量升价跌”。从“量(liàng)”维度看，有色金属>；；；黑(hēi)色金属、非金(jīn)属(shǔ)矿(kuàng)物>；；；石油(yóu)石化(huà)行业。

　　消费回暖和(hé)产业(yè)升级或是(shì)推(tuī)动下(xià)一(yī)阶段经济复苏的主(zhǔ)线

　　一季度，国内经济(jì)复苏主要受益于疫后复苏红(hóng)利(lì)驱动。需求方面，出(chū)行类消费(fèi)快(kuài)速复苏，前(qián)期积压的购房、服务(wù)消费(fèi)需求得以释放；供给方面，国内复工复(fù)产加快推进(jìn)，生产端快(kuài)速(sù)恢复，是推动年初(chū)出口数据好转的重要原因。

　　进(jìn)入3月(yuè)，经济(jì)复苏节(jié)奏有所放缓，指(zhǐ)向疫后复苏红利(lì)驱(qū)动边际转(zhuǎn)弱，随着未(wèi)来海外总(zǒng)需(xū)求回落的预期逐步(bù)兑现，后续(xù)驱动国内经济增长的线索，大(dà)概率来自于消费回暖和产业升级两条主线。

　　一是，一(yī)季度居民收入向上修复，消费倾向(xiàng)明显回升，已经(jīng)高于2020-2022年(nián)疫情期间水平，同时(shí)信贷数据(jù)指向(xiàng)居民(mín)“去(qù)杠杆”势头缓和，未来消(xiāo)费回暖的确定性(xìng)进一步增强。预计(jì)交(jiāo)通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费有望持续修复，家电、家(jiā)具、纺服等与(yǔ)出(chū)行及地产后周期相关的可选消费(fèi)也(yě)有望进(jìn)一步回暖(nuǎn)。

　　二是(shì)，产业升级路径驱动(dòng)下(xià)，汽车(chē)和“新三(sān)样”产品出口优势(shì)增(zēng)强，有望(wàng)维持出口(kǒu)韧性；随着下游消费(fèi)稳步修复、二季(jì)度PPI同比(bǐ)触底回(huí)升(shēng)，制造业(yè)企业盈利有望向上修复，企(qǐ)业将从主动去库逐步转(zhuǎn)向被(bèi)动去库(kù)、主动补库，设(shè)备投资需(xū)求有望改善，推动中游装(zhuāng)备(bèi)制造景气(qì)度维持高位。

　　风(fēng)险提(tí)示：国内经济恢(huī)复力度不及(jí)预期；海外(wài)需求超(chāo)预期回落。

　　一、节(jié)后消费(fèi)降温，带动CPI涨幅(fú)明显回落

　　一、本周聚焦：疫后经济复苏有(yǒu)哪些结构性特征(zhēng)？

　　1.1 制造(zào)业、服务业(yè)是(shì)驱动一季度经济(jì)复苏的(de)主因

　　一季度我(wǒ)国GDP总(zǒng)量实现超预期增(zēng)长(zhǎng)，指向疫后复苏背景下，国内(nèi)经济企(qǐ)稳(wěn)回升。但不同(tóng)于海外国家疫后复苏的(de)规(guī)律，本(běn)轮国(guó)内(nèi)疫后(hòu)复(fù)苏(sū)发生在(zài)外需回落、国内经济转向(xiàng)高质量发(fā)展、居民前期“去杠(gāng)杆(gān)”的过程中，因此驱动疫(yì)后经济复苏的(de)力(lì)量并不均(jūn)衡，行业分化(huà)特征明卅是什么意思，卅是什么意思,读音显。因此，我们(men)重(zhòng)点从行业(yè)层面，观测当前各(gè)行(xíng)业景(jǐng)气度水平。

　　从GDP不变价观测各行业表现(xiàn)来看，今年一季度制(zhì)造业(yè)、交通运输业、房地产业(yè)景(jǐng)气度(dù)明显(xiǎn)提升(shēng)，而建筑业景气度回落，与年初出口数(shù)据好转、服务消费快(kuài)速恢复、房地产销售(shòu)回(huí)暖而(ér)投资疲弱的情(qíng)况相一致。

　　我们以(yǐ)2019年为基期计算各年份(fèn)的复合增速，观察各行业增(zēng)加值变化(huà)。

　　今年一季度第一产业增加(jiā)值增(zēng)速(sù)为3.6％，低于去年四(sì)季(jì)度的4.9％，但仍(réng)高于(yú)2019年(nián)、2020年全年(nián)增(zēng)速，与近(jìn)年(nián)来(lái)加快建设农业(yè)强国，推(tuī)进农业农村现代化的目标有关。

　　今年(nián)一(yī)季(jì)度第二产业增(zēng)加(jiā)值(zhí)增速(sù)升至(zhì)5.4％，高于(yú)去年四季度的4.4％。其(qí)中，制造业(yè)迎来较快复(fù)苏，增(zēng)加值增速提(tí)升至5.9％，高于去年(nián)四季(jì)度(dù)的4.7％，但低于(yú)2021年全年(nián)增(zēng)速，与(yǔ)去年下半年之后外需转弱、居民(mín)商品消(xiāo)费恢(huī)复偏慢有(yǒu)关。而建(jiàn)筑(zhù)业景气度明显回落，增加值(zhí)增(zēng)速回(huí)落至1.9％，低(dī)于(yú)去年四(sì)季度的(de)3.1％，主要受房(fáng)地产新开(kāi)工(gōng)拖累。

　　今(jīn)年一季(jì)度第三产(chǎn)业增加(jiā)值(zhí)增速小(xiǎo)幅升至4.7％，略高(gāo)于(yú)去年四季(jì)度的4.6％，但(dàn)相较疫(yì)情前仍存在产出缺口。其中，受益于居(jū)民(mín)出(chū)行活动恢复，交通运输、仓(cāng)储和邮政业(yè)增加值增速明(míng)显提(tí)升，自去年四季度(dù)的3.4％升(shēng)至5.9％，但低于2019年、2021年全年(nián)增(zēng)速(sù)；住宿和餐饮业增加值(zhí)增速小幅回升，尽管高于(yú)疫(yì)情三年来的平均增速，但绝对(duì)水平不及2019年，指向供给(gěi)水平(píng)恢(huī)复较慢。而受益于新(xīn)房和二手房销售回暖，今年一季度房地产业增(zēng)加值增(zēng)速(sù)回正(zhèng)至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化(huà)，中下游改(gǎi)善幅度好于上游(yóu)

　　对于行(xíng)业(yè)景(jǐng)气(qì)度的观测，我们(men)采用量（各行(xíng)业工业增(zēng)加值增速）与(yǔ)价(jià)格（各行业工业品价格增速）分别作为供需的衡量指标。主要选取28个主(zhǔ)要行业自2019年以来的月度数据，首先将各(gè)行(xíng)业增(zēng)加(jiā)值增速调整(zhěng)为以2019年为基期的复合(hé)增(zēng)速，其次计算2019年(nián)-2023年3月(yuè)，每月的增加值增速和PPI增速的分位数水(shuǐ)平，通过对比2022年12月和2023年3月的分位数水平，捕捉(zhuō)其边际变(biàn)化。

　　今(jīn)年3月，制造业各(gè)行(xíng)业(yè)景气度出现(xiàn)普遍回暖，多数从(cóng)去(qù)年12月的“量价齐(qí)跌”转(zhuǎn)入“量升价跌(diē)”，指向经济复(fù)苏初期，供给端修复好于需求端，行业整体(tǐ)去库进程尚未(wèi)结(jié)束。从行业景气度(dù)边(biān)际改善情况来(lái)看(kàn)，下游消费制造>；；；中(zhōng)游(yóu)装(zhuāng)备制造>；；；上游(yóu)原材料加工，煤炭行业(yè)景气度呈(chéng)现高位放缓情况(kuàng)。

　　下游消费(fèi)制造行业中(zhōng)，与出行、地产后周期相关的行业(yè)景气度最(zuì)高，部分(fēn)行业(yè)步入“量价齐升”阶段。今年3月，与居民外(wài)出消费(fèi)相关的，酒饮料茶、纺(fǎng)织服装、文教娱乐的量价分位数水平均(jūn)处在(zài)高景气度区间(jiān)，烟草、家(jiā)具(jù)制造(zào)行(xíng)业也呈现“量价齐升”的特征；食品制造景(jǐng)气(qì)度有(yǒu)所回落，农副加工行业表现为“量价(jià)齐跌”，食品制(zhì)造行业表现(xiàn)为(wèi)“量(liàng)升价(jià)跌”，二者价格下跌主要与(yǔ)高库存水平有关，今年2月，库存同比均处在2016年(nián)以来90％以上分位数水平；而随着防疫需(xū)求的降温，医药制造业景气(qì)度(dù)有所回(huí)落，表现为“量跌价平”。

　　中游装备制(zhì)造业行业景气度居中，均(jūn)表现为“量(liàng)升价跌”。一(yī)方面与原材料成本(běn)下跌有关，另一(yī)方面，也(yě)与年初外需表(biǎo)现好于内需，部分行业仍在去库进(jìn)程有关(guān)。其中(zhōng)，电气机械、专用设备、运输设备(bèi)工(gōng)业增(zēng)加值增速(sù)改善幅度最大，受益于国内(nèi)产业升级、出口优势带来的韧性驱(qū)动(dòng)；其次(cì)是汽(qì)车制造、金属(shǔ)制品，改善(shàn)幅度最弱(ruò)的是(shì)通用设(shè)备、电子(zi)设备，与房地产(chǎn)新(xīn)开工强度较(jiào)弱、消费电子行业周期性走弱有关。

　　上游原材料加(jiā)工行业景气度(dù)改善幅度(dù)偏弱，由于行业库存水平偏高，多数行业仍(réng)受制(zhì)于价格下跌的困扰，表(biǎo)现为“量升价跌”。其中，有色金(jīn)属(shǔ)行业生产端(duān)改(gǎi)善幅度最大，3月增加值增速位(wèi)于(yú)2019年以来70％分位(wèi)数水平，但受全球大宗商品下行周期影响(xiǎng)，价格依(yī)旧承压；随着年初建筑(zhù)业(yè)施(shī)工回暖，相关的黑色金属、非金属制品景气度提升，但由于库存水平(píng)偏高，价格仍处在(zài)下跌区间，拖累整体盈(yíng)利水平(píng)；石化链条(tiáo)行业生(shēng)产水平普遍回暖，但分位数(shù)水(shuǐ)平仍(réng)处在50％以下的景气度偏(piān)低(dī)区(qū)间(jiān)，今(jīn)年由于(yú)能源危机缓解，产品价格相较去年同期也出现普遍下跌。

　　煤炭开采景气度仍处在高(gāo)位，但(dàn)出现边(biān)际放缓(huǎn)，生产及价(jià)格(gé)水平同步回落。这与去(qù)年以(yǐ)来行业产(chǎn)能持续扩张(zhāng)有关，今(jīn)年(nián)2月，煤炭(tàn)开(kāi)采产成品库(kù)存同比处在2016年以(yǐ)来(lái)94％分位数(shù)水(shuǐ)平。

　　1.3 消费回暖和产业升级(jí)或是推动下一阶段(duàn)经济复(fù)苏(sū)的主线(xiàn)

　　一(yī)季度(dù)，国内经济复(fù)苏主要受(shòu)益于(yú)疫(yì)后复(fù)苏红利。一方面，消(xiāo)费场景(jǐng)恢复后，出行(xíng)类消费快速复(fù)苏，前(qián)期积压的购房、服务(wù)性需求(qiú)得以释放；另一方面，国(guó)内(nèi)复工(gōng)复产加快(kuài)推进，保(bǎo)证供(gōng)给端(duān)的快速恢复，是推动年初出(chū)口数据(jù)好转的(de)重要原因。

　　进入3月(yuè)，经济复苏节奏有所放缓，指向疫(yì)后红利释放效果转弱，随(suí)着未来海外总需(xū)求(qiú)回落的预期逐步兑现(xiàn)，后(hòu)续驱动国内经(jīng)济增长的线(xiàn)索，大概率来自(zì)于消费回(huí)暖和产(chǎn)业升级(jí)两条主线。

　　一是，随(suí)着居民收入(rù)提升(shēng)和消(xiāo)费意愿改善，未来(lái)消费回暖的确定性(xìng)进(jìn)一步增强，交通、住宿、餐饮、娱乐等服务(wù)消费(fèi)，以及家电、家具、纺(fǎng)服等可选(xuǎn)消(xiāo)费景(jǐng)气度均(jūn)有望提升。

　　从一季度居民收入和消费数(shù)据看，居民收入增速提升，消费倾向开(kāi)始回升，已经高于2020-2022年，但尚未修复至疫情前(qián)水平(píng)。以2019年为基(jī卅是什么意思，卅是什么意思,读音)期(qī)的复合增速看(kàn)，今(jīn)年一(yī)季度，全国居民(mín)人均可支(zhī)配(pèi)收入增速提升(shēng)至(zhì)6.4％，高于去(qù)年四季度(dù)的5.6％，居(jū)民人均消费支出(chū)增速提升至5.0％，高(gāo)于去年四季度的3.0％。一季度(dù)居(jū)民(mín)平(píng)均消费倾向为(wèi)62.0％，已经(jīng)高(gāo)于2020-2022年同期均值60.9％，但距离(lí)2019年同期的65.2％仍有一定(dìng)差(chà)距。未(wèi)来随(suí)着服务业恢(huī)复持续向好，有望带(dài)动相关就业(yè)岗位(wèi)加(jiā)快恢复，进(jìn)一步提(tí)振居(jū)民消费意(yì)愿。

　　从居民存(cún)贷款数据看，居民储蓄意愿(yuàn)有(yǒu)所减弱，消费和投资信心(xīn)正在筑(zhù)底。今年(nián)以来，居(jū)民储蓄意愿(yuàn)有所减弱，“去杠(gāng)杆(gān)”势头(tóu)缓和(hé)。从存款(kuǎn)数据(jù)看，3月居民(mín)新增存款同(tóng)比增量降至2051亿(yì)元，低于1-2月9375亿元的(de)同比增量均值，也低于(yú)2022年6617亿元的月均同比增量。从贷款数据(jù)看，3月居民部门新增(zēng)净融资同比多增4859亿元，其中，短期信贷同(tóng)比多增(zēng)2246亿元(yuán)，中(zhōng)长期信贷同(tóng)比多增(zēng)2613亿元。居(jū)民(mín)部门新增净融资连续2个月维持(chí)同(tóng)比扩张，指向(xiàng)居民预期(qī)可能正(zhèng)在筑(zhù)底，“去杠(gāng)杆”势(shì)头(tóu)开始放缓(huǎn)。今(jīn)年第一(yī)季度(dù)城(chéng)镇储户问(wèn)卷(juǎn)调查结果显示，倾向于“更(gèng)多储蓄”的居民占58.0％，比上季度减少3.8个百分点；倾向于“更(gèng)多消费”和“更多(duō)投(tóu)资”的居民分别占(zhàn)23.2％和18.8％，均分别高于上季度的(de)22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄意愿(yuàn)降低、消(xiāo)费和(hé)投(tóu)资意愿提升。

　　二是，产(chǎn)业升级路(lù)径驱动下(xià)，汽车和“新三(sān)样(yàng)”产品出口优势增强，以及相关(guān)行业设备投资更新，有望推(tuī)动中游装备(bèi)制造景气度维持高(gāo)位。

　　一方(fāng)面，今年一(yī)季度国内(nèi)出口数据回暖，除(chú)与欧美供需缺口短期(qī)走(zǒu)阔、国内复工复(fù)产加(jiā)快推进(jìn)外，也受(shòu)益于RCEP政策红利持(chí)续释放，以及汽车和(hé)“新三样”产品出口优(yōu)势增强。今年在海外总(zǒng)需求回(huí)落(luò)背景下，我(wǒ)国(guó)与RCEP国(guó)家(jiā)贸易往来加强、以及新能(néng)源(yuán)产品优势强化，有望维持装(zhuāng)备制造(zào)领(lǐng)域出口韧性。

　　另一方面(miàn)，企业盈利(lì)下滑和库存高(gāo)位(wèi)，对制造业投资扩产造(zào)成一定压力。但随着下游消费稳步修复、二季度PPI同比(bǐ)触底回升，制造业(yè)企业(yè)盈利有望向上修复。目(mù)前(qián)看，电气机械等(děng)装备制造业去库进程已进(jìn)入下半(bàn)场，今年1-2月(yuè)专用设备、通用设备产成品库存(cún)增速呈现触底反(fǎn)弹。随着需(xū)求回暖、盈利修复，企业将(jiāng)从主动去库逐步转(zhuǎn)向(xiàng)被动去库、主动补(bǔ)库，设备(bèi)投资需求将随之提(tí)升。

　　二、海外观察

　　2.1金(jīn)融与流动性数据(jù)：各国国(guó)债(zhài)收益率(lǜ)多数上行

　　美国10年期国债收益率上行。本周（截(jié)至4月21日）美国10年(nián)期国债收益率3.57％，较(jiào)上周(zhōu)末(mò)上行5BP，其中通胀预期较(jiào)上周下行2BP，实际收益率1.29％，较(jiào)上周末上升7BP。法(fǎ)国10年期国债收益率(lǜ)较上周末(mò)上(shàng)行5BP至2.99％，德国10年期国债收(shōu)益(yì)率较上周末上行7BP至2.44％，日本(běn)10年期国债收益率较(jiào)上周末上行(xíng)2BP至(zhì)0.48％（截至4月20日），英(yīng)国10年期国(guó)债收益(yì)率较上周末上行20BP 至(zhì)3.86％（截(jié)至(zhì)4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利差收窄。本(běn)周(zhōu)美国10年期和(hé)2年(nián)期国债(zhài)期限利差为-0.60％，较(jiào)上周下行4BP。美国AAA级企(qǐ)业期权调整(zhěng)利差较(jiào)上(shàng)周末持(chí)平(píng)为0.55％，美国高收益债期(qī)权调整利差较上周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市(shì)场：全(quán)球股(gǔ)市涨跌分化，大宗商品价格普跌

　　全球股市(shì)涨跌(diē)分化。本周（4月(yuè)17日至4月21日），欧洲股市普涨，法国CAC40、英国(guó)富时100、德国DAX分别(bié)上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利(lì)富(fù)时(shí)MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标(biāo)普500、道琼斯工业(yè)指数、纳斯达克指(zhǐ)数分别下跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股市分化，俄(é)罗斯(sī)RTS、新西兰标(biāo)普50、日经225分别上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普(pǔ)200、韩(hán)国(guó)综(zōng)合指数(shù)、上(shàng)证指数、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌(diē)。其(qí)中，LME铝上(shàng)涨0.71％，其余(yú)大宗商品(pǐn)价格普(pǔ)跌。COMEX黄(huáng)金(jīn)、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢(gāng)、CBOT玉米(mǐ)、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁(tiě)矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行(xíng)观察：美欧加息(xī)步伐或(huò)将继(jì)续

　　4月19日(rì)，美联储褐皮书公布，显示近几周美国(guó)经济增(zēng)长(zhǎng)陷入停滞，通胀和(hé)招聘活(huó)动放缓(huǎn)，信贷(dài)渠(qú)道变窄。褐皮书称，最近(jìn)几周(zhōu)美国总(zǒng)体经济活动几乎没有变化，几个辖区指出在不确定性(xìng)增加和对流动性的(de)担忧加剧之际，银行(xíng)收(shōu)紧了贷款标准。近(jìn)期美(měi)国总体物(wù)价水(shuǐ)平(píng)温和上升，但价格上涨速度或(huò)有(yǒu)所放(fàng)缓(huǎn)。

　　美联(lián)储官员表示(shì)为应(yīng)对高(gāo)通胀，加(jiā)息步伐或将继(jì)续。4月(yuè)21日，美联(lián)储(chǔ)哈(hā)克称(chēng)，需要进一(yī)步收(shōu)紧(jǐn)政策来(lái)应对高通胀，加息结(jié)束后美联储将需要在一段(duàn)时间内维持利(lì)率(lǜ)稳定。同(tóng)日美联储梅(méi)斯特表示，预计今年货币政策将需要进一步(bù)进入(rù)限制性区域，终端利率或将(jiāng)高于5％，具体(tǐ)取决于经济和金(jīn)融形势的发(fā)展。

　　欧(ōu)洲央行货(huò)币政策(cè)会议纪(jì)要公布(bù)，绝大多数(shù)委员(yuán)同(tóng)意将(jiāng)利率上调50个基点(diǎn)。4月(yuè)20日公布的欧洲(zhōu)央行会(huì)议(yì)纪要(yào)显(xiǎn)示，货币政策在降(jiàng)低通胀(zhàng)方面仍有一段路要走(zǒu)，一(yī)些委员认(rèn)为整体而言通(tōng)胀风险倾向于上行(xíng)。金融(róng)市场紧张局势被视(shì)为经济和通胀前景重大不确定性的(de)来源。然而除非(fēi)形势显著恶化(huà)，否则金融市场(chǎng)的紧张局(jú)势不(bù)太(tài)可能从根本上改变欧洲(zhōu)央(yāng)行管理委员(yuán)会对(duì)通胀前(qián)景的(de)评估(gū)。

　　2.4 海外政(zhèng)策：欧洲“芯片法(fǎ)案”落地；美财长(zhǎng)耶伦(lún)强调美国“国家安全”

　　4月18日，欧洲(zhōu)理事会和欧洲议会(huì)通(tōng)过(guò)了一项临时(shí)政治协(xié)议，就涉及430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版本达成一(yī)致。法(fǎ)案目标(biāo)是(shì)到2030年(nián)，欧盟拟动用430亿欧元(yuán)资(zī)金(jīn)提振(zhèn)半导体(tǐ)行(xíng)业，以(yǐ)将欧(ōu)盟占全(quán)球半(bàn)导体(tǐ)制造市(shì)场的份额从(cóng)10％提(tí)升至至少20％；大幅提升芯片制造工艺，建立欧(ōu)盟的半导体供应链，并(bìng)与(yǔ)美国和亚(yà)洲同行竞争。

　　4月20日(rì)，美国众议院议长麦卡锡表(biǎo)示，正在推出(chū)一份债务上限相关立(lì)法措(cuò)施。白宫需要开(kāi)始就债务上限进行谈判(pàn)；众议院共和(hé)党希望(wàng)提高债务上(shàng)限并削减(jiǎn)支出；正(zhèng)在推出一(yī)份债务上(shàng)限相(xiāng)关(guān)立法(fǎ)措施；债务(wù)法案(àn)将(jiāng)设法收回未使(shǐ)用(yòng)的防(fáng)疫资金用于日常开支；法案将减少对(duì)国(guó)税局的拨款，并结束绿(lǜ)色产业补贴措施。

　　4月20日，美(měi)国财(cái)政部长耶伦就中美关系发表讲(jiǎng)话，表明(míng)美国无意与(yǔ)中国脱钩，但未来仍将强调“国家(jiā)安全”。耶伦(lún)宣称(chēng)，任(rèn)何(hé)与(yǔ)中国脱钩的努(nǔ)力都将是“灾难性的”，美国寻求与(yǔ)中(zhōng)国建(jiàn)立“建设性(xìng)和公平的经济(jì)关系”。但“当美国利益(yì)受到威胁时”，美国将坚定(dìng)地捍(hàn)卫国(guó)家(jiā)安全，即使以牺牲中(zhōng)美(měi)关(guān)系为(wèi)代价。在国际关系中，耶伦(lún)表示美中两国(guó)有(yǒu)必要(yào)“坦诚讨论(lùn)棘手(shǒu)问(wèn)题”，比如帮助面临债务问题的新兴市场和发展中国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原(yuán)油、铜(tóng)价环比上(shàng)涨

　　原(yuán)油(yóu)价格(gé)环比(bǐ)上(shàng)涨(zhǎng)，环比(bǐ)由负转正。2023年(nián)4月以(yǐ)来(lái)，WTI原油价格环比上涨10.06％，环比由负转正，由上(shàng)月的-4.54％转正为本月的10.06％，最新(xīn)月度均价为(wèi)80.75美元/桶。布伦特原油价格环比(bǐ)上涨7.14％，环比由负(fù)转正，由上月的-5.18％转正为本月(yuè)的(de)7.14％，最(zuì)新(xīn)月度均价为(wèi)84.87美(měi)元/桶。

　　铜(tóng)价、铝(lǚ)价环比上涨，铜、铝库存同比下(xià)降。2023年4月以来，铜价环比上涨0.86％，环比(bǐ)由负转正(zhèng)，由上月(yuè)的-1.33％转正为(wèi)本月的0.86％，库(kù)存同比下降51.71％，降幅相对上月扩大(dà)44.13个百分点。铝价环比上(shàng)涨2.25％，环比(bǐ)由负转正，由上(shàng)月的-5.26％转正(zhèng)为本月(yuè)的2.25％，库存同比下降10.57％，降(jiàng)幅(fú)缩窄15.36个百分点(diǎn)。

　　3.2中游：水泥(ní)价格指数(shù)环比上升，螺纹钢价格环比下跌，库存同(tóng)比下(xià)降

　　水泥价(jià)格(gé)指数(shù)环比上升。4月以(yǐ)来，全国水泥价格指数(shù)环比(bǐ)上涨2.27％，增幅缩小0.92个百分点。华(huá)北(běi)、东北、华(huá)东、中南、西北(běi)以及西南各(gè)区(qū)价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库存同比(bǐ)下降，钢坯库存同(tóng)比上(shàng)涨。2023年4月以来，螺纹(wén)钢价格(gé)环(huán)比由正转负，环(huán)比由上(shàng)月的0.96％转(zhuǎn)负为(wèi)-4.55％。螺纹钢库存同(tóng)比(bǐ)下降15.42％，跌幅相对上月缩窄(zhǎi)3.26个百分点。钢坯库存同(tóng)比上涨64.88％，增幅缩小157.85个(gè)百分点。

　　3.3下(xià)游：商品房成交面积增(zēng)幅缩窄，猪价菜价下跌，水(shuǐ)果价格上(shàng)涨

　　商(shāng)品房成交面积增幅(fú)缩窄。2023年(nián)4月以来，商品房(fáng)成交面积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中，一线、二(èr)线、三(sān)线(xiàn)城市(shì)商品房成(chéng)交面(miàn)积同比分别为(wèi)：97.11％、59.75％以及(jí)36.2％，同比变动幅度分(fēn)别(bié)为(wèi)36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成交(jiāo)面积跌幅收窄。2023年(nián)4月以来，百(bǎi)城土地供(gōng)应面(miàn)积同比(bǐ)增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面(miàn)积同比增(zēng)速(sù)为-0.12％，上月(yuè)为-13.41％；土地成交(jiāo)溢价率为5.50％，较上月上涨1.99个百分(fēn)点。

　　猪肉、蔬菜价(jià)格下跌，水(shuǐ)果(guǒ)价格上涨。2023年4月以来，猪肉价格环比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上月扩大2.6个百分点(diǎn)。蔬菜(cài)价格环比下(xià)跌8.22％至4.89元/公斤(jīn)，跌幅缩窄0.55个百(bǎi)分(fēn)点。水果价格环比上(shàng)涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百分点(diǎn)。

　　乘用车(chē)日均零(líng)售销量增幅扩大(dà)。4月以来，乘用车日(rì)均零(líng)售销量(liàng)同比增加17.39％，增幅扩大16.26个(gè)百分点。批(pī)发销量(liàng)同比增(zēng)加(jiā)15.64％，增(zēng)幅扩(kuò)大8.26个百分点。

　　3.4流(liú)动性：货币市(shì)场利(lì)率(lǜ)趋势分化，国债利(lì)率普遍下行

　　货币市场(chǎng)利率趋势(shì)分化(huà)，国债利率普遍(biàn)下行。2023年4月以来，R001较上月末下行(xíng)36bp至2.29％；R007较(jiào)上月末(mò)下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行(xíng)46bp至2.27％；DR007较上(shàng)月(yuè)末下行12bp至2.27％。一年期(qī)国债利率较上(shàng)月末(mò)下行8bp至2.19％。十年(nián)期国(guó)债利率较上月末下(xià)行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利率较上月末下(xià)行3bp至2.7％。十(shí)年(nián)期AAA+企业债利率较(jiào)上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国(guó)内政策：发改委强(qiáng)调提振(zhèn)消费持续回升的动力；国资委强调着力发展战略性新兴产业

　　4月19日，国(guó)家发(fā)展改(gǎi)革委举行4月份新闻(wén)发布会，强调要提振消费持(chí)续回升的(de)动力。接下来将重点做(zuò)好四方(fāng)面工作(zuò)：一是，研究起(qǐ)草关于恢复和扩大消费的政策文件，围绕大宗消费、服(fú)务(wù)消费、农村(cūn)消费等重点领(lǐng)域(yù)；二是，下大力(lì)气稳定汽车消费，大力推动新能源(yuán)汽车下乡(xiāng)；三是，会同有关方面优化就业、收入(rù)分配和消(xiāo)费全链条良性循环促进机制；四是，研(yán)究制定(dìng)关于营造放心消费环境的政策(cè)文件(jiàn)。

　　4月19日，国资委党委召开扩大会议，强调(diào)推动国资央(yāng)企着力(lì)发展实体经济特别(bié)是战略性新兴产(chǎn)业。会议认为(wèi)，要更好推动国资央企(qǐ)在(zài)中国式现代化新征程中走在(zài)前列，着(zhe)力提升科技自立自(zì)强水平，提升(shēng)自主(zhǔ)创新能力(lì)；着力(lì)发展实体经济特别(bié)是战略性新兴产业，加快推进(jìn)现(xiàn)代化(huà)产业体系建设；抓好新(xīn)一轮(lún)国企改(gǎi)革深化提升(shēng)行动组织实施(shī)，高水平参与共建“一带一路”。

　　4月(yuè)20日，工信部举办发布(bù)会介绍一季(jì)度工业(yè)和信息化发展状况(kuàng)，表示下一步将制(zhì)定实施(shī)重点行(xíng)业稳增(zēng)长的(de)工作方案。一是营造良好产业发展环境，落实(shí)落细稳增长政策举措，抓实抓细部省协(xié)作、部门(mén)协(xié)同；二是推动出口保稳提(tí)质，加大对制造业外贸(mào)企业的支持力度，配合(hé)有关部门(mén)落实好稳外贸政(zhèng)策举措；三是促进内需(xū)加快恢复，以高质量(liàng)供给促(cù)进消费；四是持续增强发展动能，加(jiā)快战略性(xìng)新兴产业的(de)创(chuàng)新(xīn)发展。

　　四、财(cái)经日历

　　五、风险提(tí)示

　　国(guó)内(nèi)经济恢复力(lì)度不(bù)及预期(qī)；海外(wài)需求超预期回落(luò)。

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