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　　5月11日，统计局公布4月(yuè)物(wù)价(jià)数(shù)据：CPI同比上涨0.1％，预期(qī)0.4％，前值(zhí)0.7％；PPI同比(bǐ)下降3.6％，预期降3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低位并非通缩(suō)，内部结(jié)构分化、与终端需求相关的(de)服务业延(yán)续涨价(jià)

　　物价作为(wèi)经济表(biǎo)现的滞后(hòu)指标，在经济(jì)复苏早期多表现相对低迷、实属常态。传(chuán)统周期下，经济的(de)周(zhōu)期性(xìng)波动，主要由需求(qiú)端(duān)驱动(dòng)，物价作为经济(jì)的(de)滞后指标，表(biǎo)现出明(míng)显(xiǎn)的周(zhōu)期性波动。经验显(xiǎn)示，CPI等物价(jià)指标，与经济走势大体类似，一般滞后经济表现(xiàn)2个季度左右；经济复苏早期，CPI同比(bǐ)表现一度相对低迷，例如，2015年(nián)初(chū)、2017年初(chū)CPI同比在(zài)1％以(yǐ)下的低位徘徊。

　　当前CPI低位、主要(yào)缘于供(gōng)给端影响和外需(xū)拖累部(bù)分商品(pǐn)价格(gé)回落(luò)等。年初以来(lái)，CPI同比持(chí)续回(huí)落至4月的0.1％，拖累主(zhǔ)要来自于食(shí)品和非食(shí)品中的商品(pǐn)、不完全由需求主导。其中，猪肉、鲜菜供给(gěi)充足，价格回落成为拖(tuō)累食品同比(bǐ)自年初(chū)的6.2％回落至4月的0.4％；非食品中(zhōng)，原油等国际定价的大宗商品价格回(huí)落(luò)，带动交(jiāo)通工具(jù)用燃(rán)料等分项环比延续低于(yú)季节性，部分耐用品价格回(huí)落也有拖累、与相关(guān)原材料成本压力缓(huǎn)解(jiě)等有关。

　　需求(qiú)修复较早的领域、线下消费(fèi)相关(guān)的商品和服务(wù)，在(zài)价格(gé)上已(yǐ)有连续体现。终端需求回暖(nuǎn)在4月CPI中进一步凸显，其中，CPI服务(wù)同比(bǐ)、CPI其他商品服务同比自年初以(yǐ)来(lái)明显回升、分(fēn)别(bié)至4月的(de)3.5％和(hé)1％。终端需求回暖(nuǎn)带动部分中上游行(xíng)业涨价，在PPI中亦有体现，例如，文(wén)教娱制造(zào)业价格环比上涨0.9％。

　　重申观点：CPI或已见底，后续或逐步(bù)回升。线下消费(fèi)活(huó)动(dòng)持续改善等或(huò)带动内生动能逐步增(zēng)强，对(duì)价格的支撑仍在(zài)逐步显现。叠加基数贡献(xiàn)、及部分(fēn)商品价格(gé)回落拖(tuō)累(lèi)逐(zhú)步(bù)放(fàng)缓(huǎn)等，CPI或于4月见底回升。

　　常规跟踪：CPI涨幅回落，生产(chǎn)资(zī)料拖(tuō)累PPI低预期、原(yuán)油链等拖累延续

　　CPI涨(zhǎng)幅明显回落、主因基数(shù)拖累(lèi)明显(xiǎn)。4月，CPI同比(bǐ)涨(zhǎng)幅回落0.6个百(bǎi)分点至0.1％、低于预期的(de)0.4％，其中，翘尾因素(sù)较上月回落0.4个百分点(diǎn)至(zhì)0.4％；环比降(jiàng)幅(fú)收窄0.2个百分点(diǎn)至-0.1％；核心CPI同比(bǐ)持平于0.7％。分项环比中(zhōng)，食品环比降幅收窄(zhǎi)0.4个百分点至-1％，非食品环比由平转涨至0.1％。

　　细分项中(zhōng)，鲜菜环(huán)比拖(tuō)累明显，猪肉(ròu)环比降幅收窄，文教(jiào)娱等服务项(xiàng)涨价延续。食品环比(bǐ)中(zhōng)，鲜菜和(hé)鲜果大量上市，价格分别下(xià)降6.1％和0.7％；生猪产能充(chōng)足(zú)，叠加消费淡季影响，猪肉价格(gé)下降3.8％、降幅收窄0.4个百分点(diǎn)。非(fēi)食品环比(bǐ)中，原油(yóu)价格回落拖累CPI交通通信项环比延续低位、-0.4％，文教(jiào)娱、其他商品服(fú)务环比明显上涨，分别较上月变(biàn)动0.6和0.2个百分点至0.5％和1％。

　　PPI回落主因(yīn)生产(chǎn)资料(liào)拖(tuō)累，生活资(zī)料(liào)韧(rèn)性(xìng)延续。4月，PPI同比降幅扩大1.1个百分点(diǎn)至-3.6％，环比由平转降至-0.5％。大类环(huán)比(bǐ)中，生产资料由(yóu)平转(zhuǎn)降至-0.6％，采掘拖累(lèi)明(míng)显(xiǎn)、原材料和加(jiā)工工业亦有走(zǒu)弱；生(shēng)活资料环比(bǐ)走平、上(shàng)月为-0.3％，除食品外(wài)环(huán)比延续(xù)回落外(wài)，衣着、一(yī)般日用品环比(bǐ)由负转正(zhèng)，耐用(yòng)消费品降幅(fú)收窄。

　　分行业来(lái)看，原油等上(shàng)游(yóu)原材料链(liàn)条相关价格(gé)回落，与线下消费(fèi)相关的中(zhōng)下游行业价格回(huí)升。4月，多数行(xíng)业环(huán)比价格回落、上(shàng)游原材料链条尤其明显。煤炭(tàn)开采、石(shí)油加工、燃气(qì)供应环比延续回落、降幅均在1.9个百分点以(yǐ)上，汽(qì)车制造、通信制造等部分中下游制造(zào)业(yè)价(jià)格有所回落，但文教(jiào)娱(yú)制(zhì)品等(děng)靠近终端制(zhì)造(zào)业价格有所回升、环比上涨(zhǎng)0.9％。

　　风(fēng)险提(tí)示

　　1、猪价大幅反弹。

　　2、疫(yì)情反复(fù)。

　　证券研(yán)究报(bào)告：《通缩是个(gè)伪命题》

　　对外发布时间(jiān)：2023年05月11日

　　报(bào)告发布机构：国金证券股(gǔ)份有限公司

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