“现在的房(fáng)地产很难再(zài)出现像过(guò)去十年的系统性行(xíng)情。”思睿集团合伙(huǒ)人(rén)、首席经济(jì)学(xué)家洪灏向《红周刊》表示，房地产行业分化的愈加明显(xiǎn)，让(ràng)机(jī)构和投(tóu)资者的关注(zhù)度从板块(kuài)向单个标的(de)转移(yí)。上海利檀(tán)投资董(dǒng)事长陈(chén)昊扬向《红周刊》指出(chū)，从行(xíng)业来看，无(wú)论是业绩，还是估值，房地(dì)产都已经双杀(shā)到了(le)最底部，而且是反(fǎn)复地杀到了底部，再往(wǎng)下的空间已(yǐ)经不(bù)大了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘个股(gǔ)阿尔法重(zhòng只要开窗一定不会煤气中毒吗，怎么判断煤气是不是漏了)要(yào)参考(kǎo)

　　那么如何(hé)寻找房地产个股(gǔ)的(de)阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛道中进(jìn)行选择(zé)，需(xū)要非常小心，避免选(xuǎn)了(le)半天，标的公司出现爆雷的情况。除此之外(wài)，洪灏指出，需要满足(zú)以下三(sān)个基准：有(yǒu)大的国(guó)资背景的、杠杆率(lǜ)较低的、此前没有踩(cǎi)过红(hóng)线的。

　　他还(hái)表示(shì)，如果关注一下今年房(fáng)地(dì)产的(de)开发资金来(lái)源(yuán)，可(kě)以发现，其实银(yín)行的信贷倾向是(shì)不(bù)太(tài)愿意(yì)给房(fáng)企贷款的，房企的主要资(zī)金(jīn)来源来(lái)自新盘的销(xiāo)售。但今年新房的销售情况相较一般(bān)。再(zài)关注一下，哪(nǎ)些房企能从银(yín)行拿到钱，其实主(zhǔ)要还是那些有国企背景的房企，民营房企相对比较困难，所以整个行业出现了一个很(hěn)明显的(de)分(fēn)化，无论是在销售(shòu)，还是融资等各个方面(miàn)都非常明显。现在(zài)有国资背景(jǐng)的(de)房(fáng)企(qǐ)在(zài)资本市(shì)场表现相对(duì)较好，但没有(yǒu)国资背景的民营房企股(gǔ)价(jià)大多表现很一(yī)般。

　　陈昊扬则向(xiàng)《红周刊》表示，在房地产(chǎn)行业(yè)内，我(wǒ)们(men)的(de)逻辑是，“寻找最后(hòu)的赢(yíng)家”。而(ér)具体到如(rú)何挖(wā)掘，我(wǒ)们会(huì)特别重视企业(yè)的成本(běn)优(yōu)势，更具体一(yī)点，就是它(tā)的(de)净借贷水平（净负债率）是不是行业内的最低水平；利润率是(shì)不是行(xíng)业内(nèi)最高(gāo)的；融(róng)资(zī)成本(běn)是(shì)否是行业内最低(dī)的；建安成本是否也是(shì)业内最(zuì)低的；这些都(dōu)是(shì)我们看重的一(yī)家房(fáng)企的(de)综(zōng)合成本。

　　需要注意的(de)是，能(néng)够(gòu)同时(shí)满足上述条(tiáo)件的(de)房企并不多。即便(biàn)是在国央企中(zhōng)，仍有(yǒu)部(bù)分房企出(chū)现了“三道(dào)红线”的“踩线”情况，且有逐渐(jiàn)恶化的趋势。以A股为例，《红周刊》根(gēn)据Wind数据整理发现，截至2022年末，天房发(fā)展、陆(lù)家嘴、格力(lì)地(dì)产、西藏城投、中交地产、中国武夷(yí)等国央(yāng)企“三道(dào)红(hóng)线”全踩。

　　除此之(zhī)外，城建发展、京投发展、光(guāng)明地产、云南城投(tóu)、首开股(gǔ)份、珠江股(gǔ)份(fèn)、城投控股等国央企房企也踩了(le)“三道红线(xiàn)”中的两条。

　　2022年激进扩张(zhāng)房企

　　需警惕(tì)其重蹈(dǎo)覆辙(zhé)

　　不难看出，即便是有着较(jiào)稳健特(tè)色的(de)国央(yāng)企房企，其财(cái)务指(zhǐ)标(biāo)称(chēng)得(dé)上完全健康的(de)仍是(shì)少数。而更加值得注意的(de)是，在2022年，不少(shǎo)国企，甚至地方国企(qǐ)开始大举扩张。而这无疑(yí)又进一步考验着国央企的资金链(liàn)情况。

　　对房企(qǐ)而言(yán)，扩(kuò)张速度(dù)的(de)张弛有度尤为重要(yào)，节奏把握准确，有助于房企储备(bèi)优(yōu)质“弹(dàn)药”；但过于(yú)乐观的预判未来市场，以(yǐ)及过(guò)于激进的扩(kuò)张拿(ná)地(dì)节奏也有可能让(ràng)房(fáng)企重蹈此前的高杠杆覆辙(zhé)。

　　陈昊扬(yáng)以其配置(zhì)的一家房企进行举例，它(tā)从(cóng)2018年(nián)开始到2021年，连续4年(nián)的净借贷比(bǐ)例都维持在33％左右，完全没(méi)有增加杠杆比例。而到2022年，这家房(fáng)企明显感觉(jué)到机会来了，其开始在一线城市进(jìn)行大举拿地，净负债率也由此前的33％左(zuǒ)右水准提高(gāo)到45％左(zuǒ)右，涨(zhǎng)了接(jiē)近三分之一(yī)。与此同时，该(gāi)房企新(xīn)购入(rù)地块(kuài)也(yě)实现了快(kuài)速(sù)的(de)开盘利用率，预(yù)计今(jīn)年会有更多的楼盘(pán)入市。像这类(lèi)企业就符合(hé)“最后的(de)赢(yíng)家(jiā)”的特点。一方(fāng)面，在于(yú)它本身储备了很多(duō)弹(dàn)药(yào)，去年拿地超(chāo)1000亿元，且其中一半在一线城市，另(lìng)外一(yī)半(bàn)也主要集中在(zài)强(qiáng)二线(xiàn)和二线城(chéng)市(shì)；另一方面(miàn)，它的(de)扩(kuò)张是有(yǒu)节制地(dì)扩(kuò)张。

　　陈昊扬同样提(tí)醒道(dào)，与之相(xiāng)反，有些房企的(de)扩张(zhāng)速(sù)度让人感觉又回到了2016年、2017年，或者说(shuō)看(kàn)到(dào)了2016年～2020年(nián)期(qī)间扩(kuò)张的民营企业(yè)的影(yǐng)子。虽然说，见到机会时要(yào)出手(shǒu)，但出手的章(zhāng)法(fǎ)仍要小心，如果负债率扩(kuò)张得太(tài)快(kuài)，但未(wèi)来的两年市场没有想象得那(nà)么(me)好，可能(néng)会重蹈覆辙。

　　那么如(rú)何来衡(héng)量(liàng)一(yī)家房企的扩张速度是否(fǒu)激进？陈(chén)昊(hào)扬向《红周刊》表示(shì)，主要(yào)还是看房企的净负债率水平(píng)，在我看来，这个比例如(rú)果超过60％，就是扩(kuò)张得过(guò)于快速(sù)了(le)。

　　不难(nán)看出，这一标准要比“三道(dào)红(hóng)线”对房企(qǐ)的净负债率要求不得高于100％要更加严格。陈昊(hào)扬解(jiě)释，当(dāng)前(qián)房(fáng)地产(chǎn)行(xíng)业的复苏速度并没有那么快，所以要规(guī)避公司净负(fù)债率提高到一个比(bǐ)较危(wēi)险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积极(jí)的房企梳理发(fā)现，中交(jiāo)地产、中(zhōng)国金(jīn)茂、华发(fā)股份(fèn)、越秀地产、绿城(chéng)中国(guó)、保(bǎo)利发(fā)展等房企2022年净负债率都在60％之上。其(qí)中，中(zhōng)交地产净负债率持(chí)续居高不下，在2020年至2022年期间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形(xíng)成鲜(xiān)明(míng)对比(bǐ)的是(shì)，华润置地(dì)、中国海外发展、万科A、滨江集(jí)团、招商蛇口、龙湖集团等房企在践行较积极的拿地策略(lüè)的同时，也较(jiào)好地控制了公司的扩(kuò)张速度与(yǔ)净负债(zhài)率水平（见附表）。

　　滨江集团等个(gè)别民营(yíng)房企

　　或具备(bèi)“最(zuì)后赢(yíng)家”的黑(hēi)马特质

　　陈昊扬(yáng)指出，实际上(shàng)，他(tā)们(men)是以同一筛选标准来看(kàn)国央企与(yǔ)民(mín)营房企(qǐ)，但在各维度的实际表现上(shàng)，国央企确实会更(gèng)胜一筹。如国央企的融(róng)资成本更低，融(róng)资渠道也更(gèng)顺畅，能够做到想融就融，这样，国央企自然而然就具有天然优势。

　　虽然对(duì)比(bǐ)民营房企(qǐ)，机构更加(jiā)看好国央企，但(dàn)这也并不(bù)意味着(zhe)，民营(yíng)企业(yè)中(zhōng)就(jiù)没(méi)有(yǒu)“黑马(mǎ)”的存(cún)在(zài)。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少数民营房企(qǐ)同样(yàng)受到机构的(de)青(qīng)睐。比如(rú)，根据2023年一(yī)季报，滨江集团的十大流通股(gǔ)东中新进了“中国(guó)工(gōng)商(shāng)银行(xíng)股份有限公司(sī)－景(jǐng)顺长城中国回报灵活(huó)配置混合(hé)型证券(quàn)投资基(jī)金”“全国社保(bǎo)基(jī)金(jīn)一一六组合”等。

　　除此之外(wài)，自2021年(nián)开(kāi)始，百亿私募珠(zhū)海阿巴(bā)马资产管(guǎn)理有限(xiàn)公司就长(zhǎng)期持有滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团。根(gēn)据一季(jì)报，该(gāi)资(zī)产公司的几只产品合计持有滨江集(jí)团9543万股，约占(zhàn)流通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江集(jí)团(tuán)的受(shòu)青(qīng)睐，和其自身的(de)基本面表(biǎo)现(xiàn)存在一定关系。2020年以来的近三(sān)年时间，房地产市场整(zhěng)体(tǐ)在走“下(xià)坡路(lù)”，但作为(wèi)杭州本(běn)土(tǔ)房(fáng)企的(de)滨江集团仍是表现出较强的(de)韧劲，2020年以来，滨江集团在业绩表现、销售规(guī)模、新(xīn)增土储、股价表现(xiàn)等多维(wéi)度(dù)都表现了较强的增长势(shì)头。

　　业(yè)绩(jì)方面，2020年～2022年(nián)期间，滨江集团扣非归(guī)母净利润依次为(wèi)21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实(shí)现同比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发(fā)布的2023年一季报，今(jīn)年一季(jì)度(dù)，滨江集团更是实现(xiàn)了扣非(fēi)归(guī)母净利(lì)润5.41亿(yì)元，同(tóng)比增长(zhǎng)134.07％。

　　在房地产“青铜(tóng)时代”仍能保持自(zì)身业绩的持续增(zēng)长，和滨江(jiāng)集团(tuán)扎根杭州的战略布局关(guān)系密切。根据2022年年报，滨江集团有近七成营收来(lái)自(zì)杭州地区，而在2021年，杭州地区的营收(shōu)比重只占到近六(liù)成。近三年持(chí)续稳居(jū)杭州(zhōu)房企销售排名第一。

　　与此同时，滨江集团在杭州的土储补充同样(yàng)较为(wèi)积极，根据诸(zhū)葛找房、住在(zài)杭州网数据显(xiǎn)示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次为(wèi)404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭州(zhōu)的本土第一。

　　而(ér)滨(bīn)江集团(tuán)在杭州的较突(tū)出表现，也让滨(bīn)江集团的房企排名(míng)迅速提(tí)升。到2023年(nián)，滨江集团的(de)房企排(pái)名(míng)已冲(chōng)进前(qián)十，根据中指数据，2023年(nián)前4月(yuè)，滨(bīn)江集(jí)团(tuán)实(shí)现销售额607.3亿(yì)元(yuán)，位列房(fáng)企第九位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨(bīn)江集团股(gǔ)价翻了超(chāo)一倍以上，而近期，滨江集团更是迎来多(duō)家机(jī)构(gòu)的集中(zhōng)调研。滨江集团(tuán)发布公(gōng)告表示(shì)，公司(sī)于(yú)5月10日接受了信达证券、金鹰基金、建信养老、新华(huá)养(yǎng)老等18家机构调研。

　　产业链(liàn)布局重点(diǎn)移(yí)至存量(liàng)赛道

　　机(jī)构(gòu)在下游家纺(fǎng)、家居、物业(yè)觅α

　　实际上房地产开发只(zhǐ)是房地产(chǎn)产业链上的中游环(huán)节，其上游主要(yào)为钢铁(tiě)、水泥、建材(cái)、玻(bō)纤(xiān)等材料供应商，而下(xià)游应(yīng)用行(xíng)业主要(yào)包括中介服务、家用电器、物业管理、家居(jū)用品。综(zōng)合(hé)《红周(zhōu)刊》的采(cǎi)访(fǎng)，房地产(chǎn)开发(fā)环节与(yǔ)上(shàng)游材料端息息相关，新盘开工不足导致上游(yóu)不被看好，机构寻觅个股阿(ā)尔法的思(sī)路渐渐移至(zhì)下游。“中(zhōng)国(guó)房(fáng)地产行业(yè)在进入存量房时代(dài)，所(suǒ)以对(duì)地产产业链，尤(yóu)其是偏(piān)消费属(shǔ)性的家(jiā)装家居领域，我们相(xiāng)对看好，因为居民保(bǎo)有(yǒu)的住房规模(mó)越来(lái)越大(dà)，随着时(shí)间的增加，内(nèi)装更(gèng)新(xīn)的需(xū)求也(yě)会越来(lái)越多。美(měi)国(guó)过(guò)去的数据充分说明了这一点(diǎn)，在新房(fáng)销(xiāo)售(shòu)见顶之后，家具消费的增(zēng)长却(què)一直都(dōu)很好。对于地产产业链(liàn)，我们相对看好和内装相关(guān)的行业(yè)，例(lì)如(rú)消费建材(cái)、家居(jū)装饰等。”万(wàn)家(jiā)基金人士表示。

　　而根据《红(hóng)周刊(kān)》对下游细(xì)分中相关赛道龙头(tóu)年内(nèi)表现(xiàn)的只要开窗一定不会煤气中毒吗，怎么判断煤气是不是漏了统(tǒng)计(jì)，目前暂居前两位的都是来(lái)自家(jiā)纺赛道的公(gōng)司，它们(men)分别是富安娜和水星家纺(fǎng)，特(tè)别(bié)是(shì)前者在月线连收七根阳线的基(jī)础上，年内迄今涨(zhǎng)幅(fú)已经逼近30％。

　　以前者为例，富安娜主要从事纺织(zhī)家居、睡眠家居、生活类产品(pǐn)的研发、设计、生产及(jí)销(xiāo)售，旗下(xià)拥有(yǒu)原(yuán)创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而乐”和“酷奇智”自有品牌。第一季度(dù)报告显示，报告期内，富安娜实(shí)现(xiàn)营业收(shōu)入(rù)约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归属于上市(shì)公司(sī)股(gǔ)东(dōng)的(de)净(jìng)利润约1.11亿元(yuán)，同比增长5.28％。

　　而从上市公(gōng)司一季报(bào)的十大流通股(gǔ)股(gǔ)东来看，能够发现该(gāi)股早已成为基金(jīn)重仓股的天下(xià)，彼时包括公(gōng)募的中欧(ōu)价值发现、中欧潜(qián)力(lì)价值、工银瑞信灵动价值、宝盈(yíng)新价值(zhí)和私募的明(míng)河2016，都在其中出现，占(zhàn)据了半壁江(jiāng)山。需要强(qiáng)调的是，中欧(ōu)的两(liǎng)只基金都是价值派(pài)基(jī)金经理曹名长(zhǎng)在管的产品，首季其同时重仓的房地产产业链(liàn)股票还有金地集团(tuán)和(hé)大亚圣象。

　　对比而言，前(qián)几年曾(céng)经风光一时的家居板(bǎn)块(kuài)也因(yīn)疫情(qíng)、消费复苏进程缓慢等多因素一度沉(chén)寂，不(bù)过好在困境反转露出(chū)曙(shǔ)光，家居板块中年内表现最好的是志邦家居。同一时间段(duàn)，该股年内(nèi)上涨已(yǐ)经超过(guò)23％，从业绩(jì)来看，无论是营(yíng)收还是(shì)归母净利润，公司都实现了同比双升。

　　从公司的十大流通股股(gǔ)东来看，《红周刊》发现广发基金经(jīng)理罗(luó)洋(yáng)慧眼独具(jù)，一季报中他管理的广发策略优选(只要开窗一定不会煤气中毒吗，怎么判断煤气是不是漏了xuǎn)和广发安宏回报均增加了(le)持股，而这两只产品(pǐn)也成为志邦家居十大流通股股东中仅(jǐn)有的两只(zhǐ)公募。有意思的是，他似乎对于定制家居类标(biāo)的情有独(dú)钟，在另一(yī)家赛道公司金(jīn)牌橱柜中，他管理的(de)全部三只(zhǐ)产品均登榜十大流通股股东，其也成为(wèi)他的独(dú)门重(zhòng)仓股。

　　除去家居家纺外(wài)，下(xià)游(yóu)的物业股也越来越被(bèi)机构所青睐，不(bù)过这类标的大(dà)多在香港上市，如何(hé)选择成为难题。对此(cǐ)，前(qián)述上海公募基(jī)金(jīn)经理举例分(fēn)析：“物业服务不是一个高毛利的行业(yè)，挣钱很辛苦，我(wǒ)选公司还是希(xī)望挣的是市场化应该(gāi)挣的(de)钱，以我曾经买的绿城服务为例(lì)，它在中高端楼(lóu)盘占(zhàn)比(bǐ)是比较高的，每(měi)年到期的(de)合同(tóng)里提价成功率(lǜ)在30％～40％。它能做到(dào)滚动的(de)大部分项目到(dào)期之后(hòu)，经过两(liǎng)三轮合同周期还能做到产品提价。”

　　“行(xíng)业里真正能做(zuò)到产(chǎn)品(pǐn)提价的公司很(hěn)少，因为物业(yè)公司很(hěn)容易一开始(shǐ)是挣钱(qián)的，后面因(yīn)为(wèi)保(bǎo)安这些固定(dìng)人员成本的年(nián)度增长，不(bù)过(guò)服务(wù)没有特别好，客户没有那么满意，能做到提价难度是非(fēi)常(cháng)大的。但(dàn)是该公(gōng)司能在业内做(zuò)到到期之后提价率比较高，这跟(gēn)它的定位和比较好(hǎo)的服务是(shì)有关系的。”他进(jìn)一步强(qiáng)调。

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